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来源: | 浏览量:24 次 | 发布时间:2019-05-23 11:23

作者:王炳根

来源:股市动态分析


防水材料主要包括两大类:防水卷材和防水涂料,主要作用是在建筑物表面构筑防水层,以达到防水和增强抗渗漏的目的,因此下游应用领域广泛,包括房屋建筑、城市轨交、地下管廊等。


结合卖方的观点,防水行业现阶段投资逻辑有(1)在房地产投资增速放缓的预期下,基建补短板政策的推动以及存量修缮的需求,或使防水材料总需求具有保障。(2)房地产集中度提升,防水企业龙头企业将充分受益。(3)原油价格难以继续大幅上涨,防水企业成本端压力有一定程度缓解。

总需求增速下行压力有限


今年以来,房地产投资增速始终保持在11%以上的高位,前4月房地产开发投资同比增速达到11.9%,创下最近四年多以来的最高纪录。同时,房地产企业的施工面积、新开工面积增速都有所提高。市场普遍担心在房地产新开工增速或将放缓的背景下,防水行业业绩增速将呈现前高后低的局面。而申万宏源的分析师认为,防水材料的使用主要集中在地产施工两端,虽然开工需求相关占据主导,但2017年中至今新开工与竣工面积增速出现的历史最长背离或让竣工端需求密集爆发。加上,2018年四季度,政策明确提出基建补短板的重要任务,可以看到的是基建投资增速以及铁公基占比企稳回升。此消彼长下总需求增速下行压力有限。


另一方面,从防水存量市场来看,无论是防水卷材还是防水涂料,由于产品本身特性原因,即使再好的防水材料也会出现老化开裂等问题。对于普通建筑防水一般质保期在5年左右,产品实际使用寿命约10-15年,由于防水材料的生命周期无法和房屋自身的建筑生命周期相匹配,因此房屋渗水、漏水事故时有发生。自2010年开始我国房屋新开工面积持续维持在15亿平以上,如果按照10年一个更新周期,那么未来10年将逐步进入存量更新的大周期。即使新开工面积逐步下滑,存量修缮需求也有望对冲新增需求,整体来看防水市场空间仍有望持续保持在千亿规模以上。

行业集中度仍待提升


防水行业属于典型的“大行业,小企业”的格局。由于行业进入壁垒较低、生产技术较为透明、防水材料售价便宜等特点,使行业内存在大量产品质量不合格的小微企业。且运输半径通常在500km内,导致容易形成区域化的竞争格局。


随着居民对生活质量要求的不断提升,以及劣质防水材料对建筑不利影响逐渐浮现,消费者更多偏向于具有质量保证的优质品牌,劣质、非标品逐渐被替代。此外,政策助力也推动行业格局不断优化。从2013年工信部发布的《建筑防水卷材行业准入条件》开始,对防水行业生产规模、工艺装备、产品质量、能源消耗等多个方面提出更为严苛的准入要求。再到2017年《建筑行业规范公告管理办法》进一步规范企业生产,2019年《全国重点工业产品质量监督目录》继续将防水材料列为重点质量监督产品等等,至今推出许多政策,意在抑制劣质产品流入市场,提升产品质量,保证工程的质量及其安全性。


尽管政策约束不断规范压缩了小企业生存空间,但防水行业市场集中度仍然较低。资料显示,我国防水生产企业和作坊超过2000家,其中有不到1500家企业拥有生产许可证。2018年784家规模以上(主营业务收入超过2000万元)的企业,防水收入约1147.37亿元,排名前十的防水企业收入约300亿元,占规模以上约27%,占全行业约15-20%。


目前,营收达到百亿的仅有东方雨虹,其次营收超过20亿元的有科顺股份、宏源、卓宝;营收在1-20亿元的包括潍坊宇虹、大禹、凯伦等,营收小于1亿元规模的企业多为小作坊及无证工厂。从三家防水上市公司的市占率来看,东方雨虹、科顺股份、凯伦股份2013年市占率分别为4.85%、1.03%、0.15%,2018年则增长至12.38%、2.69%、0.54%。可以看出未来防水行业集中度仍有较大的提升空间,而在逐渐提升的过程中,龙头企业市占率的提升将更为显著。


此外,在拿地门槛提升和融资环境趋严的政策引导下,龙头房地产商优势不断扩大,2011年至2018年,以万科、碧桂园为首的十大房企市占率由11%提升至27%,前50大房企市占率从20%提升至55%。随着下游房地产行业集中度提升,具有品牌、质量、资金等优势的防水行业龙头将充分受益。


防水材料生产过程中,主要的原材料为沥青、聚醚、聚酯胎基、SBS改性剂等石化产品,因此防水企业的盈利能力与国际成品油价格息息相关。2016-2018年布伦特原油平均价分别为45.13美元/桶、54.74美元/桶、71.69美元/桶,近两年布伦特原油持续走高,带动下游石化产品价格不断上涨,导致防水企业成本端承压,以东方雨虹为例,公司整体毛利率2016年为42.63%,到2018年下滑至34.59%。今年以来,原油价格但较2018年10月份86美元/桶的高点,有一定的回调,相应石化产品价格也出现下降,因此对于防水企业而言成本端压力降有所缓解。

三家防水上市公司


1.东方雨虹(002271):作为我国防水行业的龙头公司,是目前一家实现全国化布局的防水企业,2018年实现营业收入超过140亿元,同比增长36.46%;归母净利润15.08亿元,同比增长21.75%。在2018年四季度,公司对其自身发展战略进行了新一轮的调整,原先以“产品”作为事业部进行划分,改革后按照“职能”开展,整合工程板块并明确区域划分、加强民用板块的供应链建设以及制造中心的全国化统一管理,优化了公司整体架构,在未来有望提升公司整体的运行效率。


2.科顺股份(300737):2018年公司实现营收30.97亿元,同比增长51.9%,归母净利润1.85亿元,同比下降14.9%,业绩低于预期主要由于2018年前三季度原材料价格大幅涨价所致。公司目前处于产能爬坡阶段同时进行全国布局,有望成为及东方雨虹之后第二家全国布局生产基地的公司。


3.凯伦股份(300715):公司以防水卷材、防水涂料为主要业务,2018年实现6.19亿元额营业收入,同比增长57.09%,归母净利润为6510.28万元,同比增长46.07%。公司和苏州防水研究院合作突破高分子自粘胶膜生产机器应用技术难题,实现MBP高分子卷材量产,已经出口到美国。


图为:近年防水上市公司市占率


(编辑:小股)

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